Koruna už posiluje. Aneb kam se hrabou Švýcaři

Česká národní banka po více než třech letech ukončila devizové intervence a podle očekávání přestala bránit kurz 27 korun za euro. Koruna během čtvrtečního odpoledne rychle posílila a euro zlevnilo až na 26,575 Kč. Začínají nervózní týdny a měsíce, kdy si má česká měna najít novou rovnovážnou úroveň. Zatím všechno běží podle plánu – o hodně lépe než třeba ve Švýcarsku, které stejnou zkouškou prošlo před dvěma lety a Česko se z jeho zkušenosti hodně poučilo.

Co přesně se nyní mění? Kurz může jít pod 27 korun za euro, a to vůbec poprvé od listopadu 2013. Česká národní banka tuto hranici celou dobu bránila, aby se ekonomika dostala zpátky do kondice. ČNB garantovala kurz 27 korun za euro každému, kdo chtěl koruny místo eur a nesehnal nikde lepší kurz. ČNB přímo takto eura kupovala a na zaplacení tiskla nové koruny, což byl její způsob expanzívní politiky, která měla povzbudit ekonomiku. Tyto intervence od čtvrtka končí – ČNB nechává korunu znovu volně plout, aby si našla svoji novou hladinu sama podle nabídky a poptávky na devizovém trhu. Intervence oběma směry lze znovu spustit, ale k tomu má dojít jen v případě extrémních výkyvů a ne v nejbližší době.

Platí, že koruna bude posilovat? Všechno tomu nahrává. Během pár hodin se kurz dostal na 26,575 Kč, což je posílení o 1,7 procenta (čím méně korun za euro, tím je koruna pevnější). České hospodářství už třetím rokem roste, zvolna dohání eurozónu, má o něco vyšší růst produktivity a má také pozitivní vnější bilanci obchodu. To všechno za normálních okolností mluví pro posílení měny. Poslední dva roky kurz prakticky neustále narážel na hranici 27 Kč za euro jako na poklop, který ho nepustí dál, logicky se proto nyní očekává posílení.

Jak se dá na pohybech kurzu vydělat? Tvrdší kurz koruny je výhodnější pokaždé, když je třeba koupit eura. Posílení měny tedy vyhovuje českým turistům, když jedou do zahraničí, pevnější kurz také zlevňuje dovážené zboží. Hned po uvolnění kurzu se začaly objevovat přísliby prvních slev, například u letenek. Vydělat na samotném pohybu kurzu jde pro drobné hráče těžko, spíš jde o to se nespálit. V Česku jsou nyní uloženy miliardy eur od spekulantů, kteří sázejí na posílení koruny a po prvním dnu jim sázky vycházejí; ale na takové spekulace je už nyní pozdě. Pro drobného střadatele je hlavní správně načasovat nákup eur. Ovšem vzhledem k tomu, že ČNB slibuje extrémní výkyvy tlumit, nelze na běžné výměně deviz na dovolenou ani při volně plovoucím kurzu prodělat tolik, aby se běžný turista musel z nového měnového režimu stresovat.

Už je čas kupovat eura, nebo je ještě brzy? Už ve čtvrtek byla eura levnější. Časem by kurz mohl být ještě výhodnější, ale to s jistotou nikdo neví. Guvernér ČNB Jiří Rusnok po uvolnění režimu prohlásil, že koruna si nyní musí sama najít svůj nový „rovnovážný kurz“ a že banka by nerada v nejbližší době na trh znovu vstupovala, aby tomuto vybalancování nějak bránila. Objevují se odhady, že přirozená hladina může být až na 24 Kč za euro, ale dopracovat se k ní může být i otázkou let. Průměrná předpověď pro konec letošního roku je kolem 26,20 Kč za euro. Mezi ekonomy také panuje shoda, že centrální banka bude prozatím tolerovat pohyb v rozpětí zhruba 25 až 28 korun za euro.

Proč koruna neposílí víc? Před spuštěním intervencí v roce 2013 se kurz pohyboval kolem 25,60 Kč za euro. Dostat se zpátky k němu ale může trvat i několik měsíců nebo let. Prudkému posílení brání dvě věci. Jednak příslib centrální banky, že v případě excesů zasáhne, ale hlavně ale skutečnost, že na (zlevněná) eura se dnes stojí obrazně řečeno velmi dlouhá fronta. O uvolnění režimu se už dlouho vědělo, proto koruny nakoupilo velké množství spekulantů – různé odhady mluví o sázkách v objemu 25 až 60 miliard eur. Za ně investoři koupili koruny a české cenné papíry v naději, že až česká měna posílí, vymění koruny se ziskem zpátky na eura. Problém ale je, že takto chtějí postupovat všichni – a proto nebude snadné se korun se ziskem zbavit.

Normálně by koruny odkupovali třeba exportéři, kteří v cizině inkasují za prodej zboží devizy a doma potřebují na platy nebo na svoje zdejší výdaje koruny. Jenže tento proud je zaprvé proti obřímu objemu spekulací příliš malý (český přebytek zahraničního obchodu činil loni 18 miliard eur, přirozená poptávka po korunách je ale o něco vyšší kvůli dalším, jevům jako je aktivní bilance turistiky nebo příliv reálných investic do podnikové sféry.) A za druhé, exportéři se na zpevňování koruny připravili také a se svými bankami už v řadě případů uzavřeli pozice, kde si převod budoucích devizových příjmů už domluvili za předem stanovený kurz.

Mohou spekulanti korunu nebo Česko nějak ohrozit? Velké sázky rychlého spekulativního typu znamenají, že kurz se může ze dne na den hodně rychle měnit. Korunový trh nebyl na tak velké objemy jako nyní zvyklý a výkyvy proto mohou být hodně rychlé.  Jak už ale bylo řečeno, kdyby se kurz směřoval do extrému, centrální banka může znovu zasáhnout oběma směry – když bude koruna oslabovat, tak jí může ČNB pomoci tím, že bude svoje nahromaděná eura měnit zpátky na koruny (zásob má nyní dost), v opačném extrému pak znovu tisknout koruny a kupovat další eura. Kromě toho by mělo platit, že extrémní výkyvy kurzu se samy vyhladí – pokud koruna oslabí, přiláká to nové investory, kteří budou sázet na její budoucí posílení a výkyv vyrovnají zpátky. Pokud koruna naopak zpevní, spekulanti budou chtít vydělat, začnou korunu prodávat, a to bude podle zákonů nabídky a poptávky kurz vyrovnávat opačným směrem. Pro reálnou ekonomiku je podstatné, že kurz i při rychlých výkyvech nahoru a dolů má zůstat uvnitř bezpečného pásma.

Co se dá vyčíst z toho, co ČNB nyní říká? Hlavně to, že koruna bude v nejbližší době skutečně ponechána volnému osudu, takže může kvůli tlakům spekulantů kmitat velmi rychle nahoru i dolů. Rusnok varuje, že ČNB by nejspíš zasáhla až ve chvíli, kdy se kurz vychýlí skutečně extrémně. Nikdo ale neřekl, kde přesně tyto mantinely leží, což je logická snaha neukázat spekulantům karty a hranice, které se bude ČNB snažit chránit. Rusnok také opakovaně zdůraznil, že kurz může nyní – uvnitř nezveřejněného pásma – kolísat opravdu hodně a rychle. „My jsme mnohokrát v minulosti avizovali, že po ukončení závazku očekáváme poměrně rozkolísané chování kurzu koruny vůči ostatním měnám, zejména euru. A to znamená, že budeme tuto rozkolísanost na začátku rozhodně tolerovat. Jde o to, aby si koruna našla novou rovnovážnou úroveň, která by postupně měla odrážet fundamenty české ekonomiky. Na začátku rozhodně nepočítám s tím, že bychom nějakým způsobem byli přítomni na trhu. Ba naopak, ta naše míra tolerance bude velmi velmi široká, protože je potřeba nechat kurz, aby si našel svoji novou úroveň,“ prohlásil guvernér ČNB ve čtvrtek po uvolnění kurzu.

Když kurz pouštělo Švýcarsko, mělo s tím problémy. V Česku to nehrozí? Hlavní rozdíl je v tom, že Švýcarsko kurz uvolnilo překvapivě (po předchozích ujišťováních, že ho bude držet). Když v roce 2015 švýcarská centrální banka znenadání otočila, kurz vyletěl o 41 procent, což pro ekonomiku znamenalo velký šok. V Česku se o letošním uvolnění kurzu mluví už zhruba rok, proto se na něj všichni zúčastnění mohli připravit. Exportéři a spekulanti tak korunu ve vidině budoucích zisků „překoupili“, čímž ale – jak už bylo řečeno – sami proti sobě vytvořili val, který by nyní měl extrémnímu zpevnění bránit. Po prvním dnu se také hned objevily pochvalné komentáře, jak Česko na rozdíl od Švýcarska postupuje dobře.

 Splnily intervence svůj smysl? Zdá se, že rozhodně ano. Ekonomice sice pomohly i jiné jevy, jako třeba levná ropa, uklidnění situace v eurozóně nebo rekordní příliv peněz z evropských fondů, ale devalvace kurzu byla pro exportéry důležitou vzpruhou. Navíc centrální banka dosáhla skrze devalvaci i toho, co je jejím primárním cílem, a sice inflace kolem dvou procent. Na konci roku 2013 inflace klesala k nule a pozdější analýzy ukázaly, že bez devalvace by hrozila tzv. deflace, tedy pokles cen, která by mohla tehdejší recesi ještě dále prohloubit (zkušenost ukazuje, že při deflaci mají podniky i spotřebitelé tendenci ve vidině budoucích slev odkládat výdaje, a tím se ekonomický útlum ještě umocňuje). Nyní je inflace 2,5 procenta, na konci roku se má dostat ke třem procentům a příští rok se vrátit k dvěma procentům. Centrální banka tento vývoj bere jako signál zdravého ekonomického vývoje, který je vidět i v tom, že Česko má momentálně nejnižší nezaměstnanost mezi zeměmi EU a že zrychluje růst mezd. K negativním následkům intervencí patří fakt, že kupní síla Čechů oproti zahraničí byla tři roky uměle stlačována. Mnozí slabé koruně připisují také vliv na to, že přilákala zahraniční kapitál na trh nemovitostí a přispěla k výraznému růstu cen bytů.

 ČNB kvůli intervencím tiskla obří množství korun – není v tom problém? Tištění peněz byl po krizi standardní postup takřka všech centrálních bank světa. ČNB bude mít do budoucna problém s tím, že eura nakoupená v rámci intervencí budou mít v případě posílení koruny časem menší hodnotu a v bilanci ČNB tak vznikne ztráta, jejíž velikost patrně dosáhne rekordních rozměrů. ČNB ale vždy hospodařila nezávisle na státním rozpočtu: svoje zisky (na rozdíl třeba od Švýcarska) si nechává a neodvádí je do státního rozpočtu a stejně tak ani nikdy nenárokovala pokrytí ztrát z peněz daňových poplatníků. Dokud trvá důvěra v českou měnu a v ČNB, pak je její ztráta de facto jen virtuální položkou v účetnictví, která se může umořovat postupem let z provozního fungování. Na něm centrální banky z principu vydělávají díky tzv. ražebnému, kdy na jedné straně bilance stojí neúročené oběživo a na druhé aktiva s větším či menším výnosem.